智谱、MiniMax市值分化：市场在寻找“中国版Anthropic”

市场正在重新给中国大模型公司定价。

2026年1月，智谱和MiniMax先后在港股上市。上市初期，MiniMax仅用两个多月便登顶港股第一高价股。

MiniMax的故事对投资者来说足够熟悉：近七成收入来自AI陪伴、视频生成等C端产品，用户粘性高、海外收入占73%。类似于消费互联网的成长路径，DAU、ARPU、留存率都有现成的定价工具。

商业化进展是股价变动的重要推手。2026年初，掀起一股“龙虾热潮”，“龙虾场景”下用户并不需要“最聪明”的模型，而倾向于选择真实场景中跑得稳、跑得快、跑得起的性价比模型。这刚好匹配MiniMax的模型能力。

据每日经济新闻援引全球最大的AI模型API聚合平台OpenRouter数据，当时全球调用量前十模型的配置，排名前三均是来自中国企业的大模型——Step 3.5 Flash、Kimi K2.5和MiniMax M2.5。其中2月最新上线的MiniMax M2.5占据调用量排名第一。

智谱的商业化则来自私有化部署、政企客户、项目制收入——这套逻辑更接近传统软件公司，但又不完全是，因为它还在烧钱做基座模型。

转折点出现在4月。根据第一财经报道，Anthropic当月宣布年化收入已超过300亿美元，而两个月前还是140亿美元；5月底完成650亿美元H轮融资，估值升至9650亿美元，超越OpenAI成为全球估值最高的未上市AI公司。

也正是4月底，智谱股价开始反超MiniMax、而后逐渐拉开差距。

Anthropic的崛起路径让市场意识到，Coding可能是大模型商业化最清晰的一条路——相比对话、内容生成等场景，编程场景付费意愿更强、调用频率更高、Token消耗更大。

国联民生证券将其概括为：当推理消耗变成生产资料，模型厂商有机会把"算力稀缺"通过分层定价与订阅化产品转化为毛利与现金流。

DeepSeek出现后，智谱创始人唐杰意识到Chat赛点已经结束，开始转向将重心押注在Coding场景，2025年以来接连推出的模型在推理、编程场景等方面能力显著提升。

在“龙虾热”阶段，根据Artificial Analysis第三方评测平台，智谱的模型能力属于国内大模型第一梯队，但调用量远低于其他更具性价比的模型；而在Anthropic这套新框架下，智谱此前被低估的投入——编程能力、Agent体系、MaaS API——开始被重新定价。

随着GLM-5.2开源、Anthropic模型访问受限等事件叠加，6月22日，智谱的稀缺性被进一步放大，盘中市值突破万亿港元，较MiniMax高出超6倍。

Anthropic提供的估值锚点、模型技术的相对领先、极低流通盘对价格弹性的放大等共同推高了智谱的股价。每个因素都有其内在逻辑——问题在于，是否可持续。